Foto: iStock
Telekom Srbija ne investira samo prateći svoju poslovnu strategiju, već i političke ambicije partije na vlasti, koja i postavlja i kontroliše menadžment.
Poslovanje Telekoma Srbija je opet nedavno dospelo u žižu javnosti usled optužbi od strane konkurencije (prvensteno medija N1 i Nova S koji posluju u okviru Junajted Grupe) da pomoću restriktivnih sporazuma sa Telenorom žele da izbace ovu kompaniju sa tržišta. Pre toga je Telekom opet privukao pažnju time što je izvršio akviziciju Kopernikusa, čije je vlasništvo povezano sa poverenikom SNS za Niš, Zvezdanom Milovanovićem. Ne ulazeći dalje u ovaj spor, ovo je dobra prilika da pogledamo pobliže poslovanje Telekoma.
Različite Vlade Srbije do sada su barem dva puta pokušale da privatizuju Telekom: 2012. i 2015. ali do prodaje nije došlo jer je ponuđena cena bila značajno niža od vrednosti koju je Vlada očekivala. U većem, ili barem glasnijem, delu društva ovi pokušaji bili su dočekani na nož, pa smo došli u paradoksalnu situaciju da je prvi pokušaj privatizacije sprovodila Demokratska stranka dok je protiv nje bila tada opoziciona Srpska napredna stranka, da bi 2015. situacija bila obrnuta – privatizaciju je podržavao SNS, a DS se protivila. Ove neuspele privatizacije su se pretvorile u svoj antipod: 2012. u nacionalizaciju, pošto je Telekom od sopstvenih sredstava otkupio 20% akcija privatnog grčkog partnera i time povećao državni udeo, a nakon 2014. je odlučeno da Telekom širi svoje poslovanje kao kablovskog operatera i kupi veći broj manjih kompanija iz ovog domena širom zemlje.
Poslovni prihodi stagniraju, preduzeće prezaduženo
O poslovanju preduzeća možemo dosta saznati iz finansijskih izveštaja koji se predaju APR-u. Prilikom toga, treba koristiti konsolidovane izveštaje preduzeća, jer Telekom Srbija poseduje nekoliko kompanija u inostranstvu (mobilne kompanije u Republici Srpskoj i Crnoj Gori) ili u Srbiji (npr Telus, preduzeće koje se bavi uslugama obezbeđenja, i kablovske kompanije kao što je Supernova).
Prihodi iz poslovnih aktivnosti, prema konsolidovanim finansijskim izveštajima od 2014. porasli su za oko 14 miliona dinara, ili za 12%, što deluje kao dobar rezultat. Međutim, kada se ovi iznosi usklade za inflaciju koja je iznosila 10,2% u datom periodu, poslovni prihodi zapravo stagniraju. Prihodi prate tržišne trendove: zabeležen je veliki pad prihoda od fiksne telefonije, uz rast prihoda od mobilne telefonije i multimedija. Poslovni rashodi rasli su znatno brže, usled čega dolazi do velikog pada profitabilnosti preduzeća.
Poslovni prihodi Telekoma Srbija, u 000 dinara. Izvor: APR.
Poslovni rezultati Telekoma Srbija, u 000 dinara. Izvor: APR.
Najveći rast rashoda zabeležen kod otplate preuzetih obaveza zarad investiranja – ovo nije nužno loše, ako će investiranje sa sobom doneti nove prihode u budućnosti koji će omogućiti otplatu preuzetih obaveza. U periodu 2013-2018. preduzeće investira otprilike onoliko koliko iznose troškovi amortizacije, da bi nakon toga ušlo u veliki investicioni ciklus, prvenstveno preuzimanja drugih manjih kablovskih operatera, mada je investicija bilo u svim segmentima poslovanja, od mobilne mreže do proizvodnje multimedijalnog sadržaja. Ovde dolazimo do problema: Telekom Srbija ne investira samo prateći svoju poslovnu strategiju, već i političke ambicije partije na vlasti, koja i postavlja i kontroliše menadžment. Jedino želja za partijskom kontrolom nad pristupom medijima može da objasni situacije u kojoj je Telekom značajno pretplatio Kopernikus prilikom akvizicije, i to tačno onoliko koliko je bilo neophodno da se obavi prodaja TV O2 i Prva.
Investicije i troškovi amortizacije Telekoma Srbija, u 000 dinara. Izvor: APR.
Finansiranje ovog investicionog ciklusa prvenstveno je došlo iz eksternih izvora, putem uzimanja bankaraskih kredita. Usled ovoga je narušena finansijska stabilnost preduzeća velikim rastom obaveza: u 2019. u poređenju sa 2017. obaveze su porasle čak 2,5 puta. A najveći rast zabeležen je kod kratkoročnih obaveza, koje su porasle gotovo četiri puta u odnosu na 2017, što je veoma nepovoljno za finansiranje pošto može dovesti do problema sa likvidnošću.
Ukupne obaveze Telekoma Srbija, u 000 dinara. Izvor: APR.
Ovako veliki rast obaveza Telekoma Srbija imalo je veliki uticaj na pogoršanje finansijskih pokazatelja vezanih za solventnost i likvidnost. Ukupne obaveze kroz EBITDA (prihodi pre plaćanja troškova kamate, amortizacije i poreza) porastao je sa 2,23 u 2017. na čak 4,66 u 2019. godini. Istovremeno je rigorozni racio likvidnosti (potraživanja + gotovina / tekuće obaveze) smanjen sa već niskog nivoa 0,74 u 2017. na tek 0,51 u 2019.
Pokazatelji solventnosti i likvidnosti. Izvor: APR.
Veliki rast poslovnih rashoda smanjio je i pokazatelje profitabilnosti, koji se mere prinosom na kapital i prinosom na poslovnu imovinu. Oba pokazatelja su stabilna ili beleže samo malo pogoršanje pre velikog investicionog ciklusa u 2018. i 2019. ali tada sledi njihov sunovrat. Sa ovako niskim prinosom na imovinu ili kapital koji je zabeležen u 2019. godini, više bi nam se isplatilo da imovinu Telekoma rasprodamo po knjigovodstvenoj ceni, pa da ta sredstva oročimo na dinarsku štednju u bilo kojoj banci, i pored toga što su kamate na depozite na izuzetno niskom nivou, i dalje su više od prinosa koje nudi poslovanje Telekoma.
Finansijski pokazatelji profitabilnosti, RoA i RoE. Izvor: APR.
Kako je ovo uticalo na vrednost Telekoma Srbija?
Vrednost neke kompanije prvenstveno zavisi od njene sposobnosti da kreira prihode. Stoga posmatranje samo neto profita nije najtačnije – na njegov nivo utiču i druge stvari koje su izvan kontrole same kompanije, kao što su računovodstvene prakse, visina poreskih stopa, kao i isplata prethodno preuzetih obaveza. Zato se najčešće mogućnost kompanija da kreiraju zaradu dugoročno posmatra kroz dva pokazatelja: EBIT (zarada pre plaćanja poreza) i EBITDA (zarada pre plaćanja poreza, kamata i amortizacije). Vrednost kompanije se procenjuje na osnovu ova dva pokazatelja, tako što se neki od njih pomnoži sa multiplikatorom za datu industriju, i od toga oduzme vrednost dugovanja i doda iznos gotovine kojom preduzeće raspolaže. Ovaj multiplikator se dobija iskustveno, kao prosek zabeležene trgovine akcija na berzi.
Za procenu vrednosti Telekoma Srbija uzet je EBITDA multiplikator za industriju integrisanih telekomunikacionih usluga (7,06), pošto se Telekom Srbija bavi, ne samo pružanjem usluga mobilne telefonije, već i kablovskog interneta, te kreiranjem i plasiranjem medijskog sadržaja. Ovde treba naglasiti da ovakvu procenu treba uzeti sa velikom rezervom, jer bi za tačnije projekcije trebalo napraviti dublju analizu, što izlazi iz okvira jednog medijskog članka. Glavni cilj ove procene jeste da se vidi da li su poslovni potezi Telekoma koji se tiču širenja na tržištu i preuzimanja drugih manjih kablovskih operatera doprineli povećanju vrednosti ove kompanije, ili su je naprotiv smanjili. Zbog toga smo koristili istu vrednost indikatora u obe godine – pošto na njegovu vrednost utiču eksterni tržišni faktori na koji kompanija ne može da utiče.
Prema ovom metodu valuacije, dok je tržišna vrednost Telekoma u 2018. iznosila 137,7 milijardi dinara (ili 1,165 milijardi evra), dotle je njegova vrednost 2019. iznosila 90,4 milijardu dinara ili (770 miliona evra) što je gotovo za trećinu manje. Kako je korišćen isti nivo multiplikatora, ovo je posledica isključivo poslovanja same kompanije: iako je EBITDA povećan tokom 2019. godine za 9,5 milijardi dinara, dugovanja su istovremeno porasla za čak 108 milijardi, što je imalo najveći uticaj na smanjenje procenjene vrednosti. Ovo nam govori da poslovne odluke Telekoma Srbije vezane za preuzimanje drugih kablovskih i internet operatera nisu na kratak rok imale dobre poslovne efekte po kompaniju – što nije ni čudo imajući u vidu da je Kopernikus bio kupljen po ceni koja je bila značajno precenjena, o čemu smo i ranije pisali.
Ispada da tačno znamo koliko nas finansijski košta želja za kontrolom medija vladajućeg režima preko Telekoma – to je 395 miliona evra koliko je usled takve poslovne politike Telekom izgubio na vrednosti.
Glavni urednik Talasa