Foto: iStock
Država je za dokapitalizaciju Er Srbije lošom procenom ili platila 52 miliona evra više nego što je morala, ili je dobila 18% akcija manje nego što je trebalo.
Vlada Srbije je nedavno izvršila dokapitalizaciju kompanije Er Srbija u iznosu od 100 miliona evra, da bi tim svežim novcem svojih građana pomogla ovoj avio-kompaniji koja se suočila sa velikim problemima usled pandemije korona virusa. Zauzvrat je povećano državno učešće u vlasništvu, sa prethodnih 51% na 82%. Srbija se po ovome ne razlikuje mnogo od drugih – mnoge evropske države pomogle su novcem svojih poreskih obveznika pojedine avio-kompanije na isti ili sličan način. Problem je – da li smo to preplatili?
Dokapitalizaciju smo debelo preplatili
Dokapitalizacija podrazumeva emitovanje novih akcija preduzeća i njihovu podelu investitorima u tolikom iznosu koji bi zadržao ekvivalenciju ulaganja i vlasništva. Drugim rečima, umesto da manjinski vlasnik Etihad preda deo svojih akcija državi za to što će ona investirati dodatni novac u zajedničku kompaniju, preduzeće će emitovati novi paket akcija koje će pripasti državi. Koliko novih akcija će investitor dobiti zavisi od iznosa nove investicije i procenjene cene akcija.
Postoji nekoliko načina procene vrednosti kompanija. Najčešće korišćeni jeste onaj koji množi vrednost EBIT ili EBITDA pokazatelja sa multiplikatorom industrije, nakon čega se od dobijene sume oduzme vrednost dugovanja kompanije. EBIT ili EBITDA (prihodi pre plaćanja poreza na dobit, ili prihodi pre plaćanja poreza na dobit i troškova amortizacije i kamate) su pokazatelji koji se lako mogu izračunati iz finansijskih izveštaja, kao i ukupna dugovanja kompanije. Industrijski multiplikatori se uzimaju kao prosek vrednosti za transakcije u datoj industriji. Na osnovu finansijskih izveštaja, Er Srbija je 2019. imala EBITDA od 7,26 milijardi dinara (61,8 miliona evra). Asvat Damodaran, profesor finansija sa Harvarda, daje vrednosti multiplikatora za industriju avio-saobraćaja od 8,61. Množenjem EBITDA i industrijskog multiplikatora dobijamo oko 504 miliona evra, ali uz iznos dugova od gotovo 348,8 miliona evra, ovo znači da je procenjena vrednost Er Srbije oko 155 miliona evra.
Država je investirala 100 miliona evra i povećala tom prilikom svoj paket akcija sa 51% na 82%, što je rast od 31% akcija. Da je država imala ovakvu procenu vrednosti Er Srbije, ona bi za dati paket akcija trebalo da isplati najviše 48 miliona evra, a ne svih 100 miliona. U suprotnom, ako je procena da bi kompanija bez ovolike finansijske injekcije propala, onda je za tih 100 miliona trebalo da zahteva sve akcije Etihada da bi postala potpuni vlasnik Er Srbije. Prema tome, država je lošom procenom ili platila 52 miliona evra više nego što je morala, ili je dobila 18% akcija manje nego što je trebalo.
Ovo nije prvi put da je država pravila ovakve ili slične greške u vezi sa Er Srbijom. Podsetimo se da je prilikom osnivanja kompanije 2013. (kada je Jat Airways i ugašen da bi se napravio prostor za novu kompaniju Er Srbiju) država u preduzeće unela imovinu i svež novac u vrednosti od 100 miliona dolara i za to dobila 51% akcija u novoj kompaniji, dok su partneri iz UAE samo dali dva kredita u približnoj vrednosti od 100 miliona dolara, koje je preduzeće moralo da vrati, za preostalih 49% akcija.
Da li će Er Srbija moći da vrati ova uložena sredstva?
Za razliku od drugih zemalja Evrope gde je plan da državno investiranje u avio-kompanije bude privremenog karaktera, kod nas ništa nije tako dugoročno koliko državno upravljanje avio-saobraćajem. U Nemačkoj, na primer, država je preko dokapitalizacije postala vlasnik 25% akcija avio-prevoznika Lufthanze ali sa namerom da se ove akcije prodaju onda kada se stanje bude stabilizovalo. Jer se u Nemačkoj država bavi prvenstveno socijalnom politikom i javnim uslugama (vrtići, škole, bolnice) a ne preduzetničkim aktivnostima. Sa druge strane, kod nas niti koje vezuju državu i Er Srbiju deluju neraskidivo, a prvenstveno su satkane od subvencija. Ne samo da je Er Srbija i pre ove dokapitalizacije bila većinski u državnom vlasništvu, već nije predstavljen nikakav plan o budućnosti: da li će država da smanji svoj udeo putem privatizacije dela akcija, saradnje sa starim ili nekim novim strateškim partnerom itd.
Da bi Er Srbija mogla da vrati ova uložena sredstva, ona će morati da uspešno posluje i da generiše profit. Kompanija jeste do skoro generisala profit (prošle godine je profit pre oporezivanja iznosio oko 11 miliona evra) ali je to bilo prilično nategnuto imajući u vidu da je značajna suma od 21 miliona evra bila isplaćena ovom preduzeću iz budžeta. Nisu sve ove subvencije bile namenjene isplati zaostalih dugova JAT-a (kako je istakao ministar finansija u svom autorskom tekstu u Politici o kome smo pisali ovde) jer je kompanija dobijala subvencije i za pokrivanje troškova za liniju Beograd – Njujork, visoku cenu goriva kao i za organizovanje ’’letova od nacionalnog značaja’’ sa aerodroma u Nišu.
Ako Er Srbija u narednim godinama ne bude počela da generiše profit već on bude ostao samo knjigovodstveni uz obilatu pomoć države, dokapitalizacija ove kompanije biće samo jedan veliki promašeni projekat jednak loženju novca u peći da bismo se grejali. Ali onda bi nam barem bilo toplo.